Сложившаяся динамика ставок на кредитном

Сложившаяся динамика ставок на кредитном рынке была ориентирована на доходность остальных сегментов финансового рынка, среди которых важнейшее место до финансового кризиса занимал рынок государственных ценных бумаг. Развитие этого рынка в значительной степени определялось состоянием государственных финансов, дефицита госбюджета. Осуществленный в России переход от финансирования дефицита бюджета за счет прямой эмиссии и банковского кредитования к привлечению кредитных ресурсов путем размещения на рынке государственных ценных бумаг признан во всем мире наименее инфляционным способом покрытия государственных расходов, что обусловливает его широкое применение в финансовой практике цивилизованных государств.

Однако в отличие от России доходность казначейских обязательств в странах с развитой рыночной экономикой является низкой, что соответствует известному положению, в соответствии с которым государственные ценные бумаги как высоколиквидные и надежные инвестиционные активы являются малодоходными. С учетом международных стандартов доходности малорискованных государственных ценных бумаг, а также того, что на российском финансовом рынке практически отсутствовали иные надежные и высоколиквидные инструменты, уровень доходности государственных обязательств должен был быть значительно ниже.

Между тем в российских условиях размещение средств в государственные ценные бумаги (прежде всего — ГКО и ОФЗ) выступало как предпочтительный способ вложения средств не только с точки зрения ликвидности и надежности, но и доходности. Уровень доходности ГКО—ОФЗ колебался от 30 до 300% в текущем выражении, что значительно превышало аналогичные показатели не только в развитых, но и в развивающихся странах и странах с переходной экономикой. Рынок государственных ценных бумаг привлекал значительную часть ресурсов кредитного рынка, уменьшая возможности кредитования реального сектора.

Широкий доступ нерезидентов на рынок государственных ценных бумаг с 1996 г. привел к усилению внешней зависимости российской экономики, связанной с возрастанием рисков внезапного обратного отлива средств и неустойчивости курса рубля. Если в сентябре — октябре 1997 г. у иностранных инвесторов было сосредоточено около 30% портфеля ГКО-ОФЗ, то к концу 1997 г. под воздействием мирового фондового кризиса эта доля сократилась до 20%.

Российский рынок корпоративных ценных бумаг характеризовался еще большей степенью зависимости от поведения иностранных держателей, доля вложений которых в российские акции по различным оценкам доходила в отдельные периоды до 70—95% от общего объема.

Как и на финансовом рынке в целом, на российском рынке корпоративных бумаг преобладали краткосрочные спекулятивные вложения. В соответствии с методикой Standard & Poor's кредитный рейтинг России еще до снижения в результате финансового кризиса и известных событий 17 августа 1998 г. был невысоким и принадлежал к категории, обозначенной ВВ, что означает принадлежность российских ценных бумаг к категории спекулятивных активов. Будучи преимущественно спекулятивным, рынок корпоративных ценных бумаг не выполнял своей роли в системе общественного воспроизводства капитала, практически не был связан с реальным сектором экономики.

Уязвимость фондового рынка подтвердилась его чувствительностью к мировой и внутриполитической конъюнктуре. В результате кризиса с октября 1997 г. по август 1998 г. курсы акций российских предприятий упали в 5—6 раз, доходность ГКО возросла до 200%, что способствовало значительному увеличению государственного долга и привело к фактической невозможности его оплаты и девальвации рубля.